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一段期间之后，才足以打破它们在作业上的惰性。当它们都承认某个趋势，并提出交
易的建议，然后花费心思在报纸上刊登广告，趋势恐怕已经太老了。
图39－2 广告建议为反向指标
当数家证券经纪商针对相同的商品在相同的报纸上刊登广告，既有的趋势即将反转。在报纸的同一个版
面，如果相同商品有三个或以上的买进建议广告，这是空头的警讯。
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《华尔街日报》商品版上的广告，基本上都是迎合那些无知交易者的多头胃口。
这些广告几乎从来不刊登抛空的建议；业余者对于放空通常不感兴趣。所以，如果相
同的市场在同一天出现三个或以上的买进建议，你应该透过技术指标寻找放空的机
会。
40。承诺指标
数个政府机构与“交易所”，都会收集某些投资与交易群体的买／卖资料，定期
公布实际交易——里子（资金）与面子（自我）的承诺——的报告。在这些群体中，
某些的交易绩效通常很好，某些的表现一向很差，赌注应该押在胜算较高的群体。
举 例 来 说 ， “ 商 品 期 货 交 易 委 员 会 ” （ modity Futures Trading
mission，简称CFTC）定期公布避险者与大额投机客的多／空部位。避险者——商
品的生产者与使用者——是期货市场中胜算最高的一群。“证管会”（SEC）定期公布
公司董、监事与高级主管的交易记录。上市公司的内部人员，显然比较有能力判断何
时应该买进或卖出自家公司的股票。“纽约证交所”（NYSE）定期公布其会员与畸零股
交易者的买、卖与放空资料，交易所会员的胜算胜过业余的玩家。
交易者的承诺
交易者持有的部位一旦到达申报水准，必须向CFTC报备。就目前来说，如果你做
多或放空100口玉米或300口S&P500期货，CFTC就把你归类为大额投机客。经纪商会把
符合申报水准的部位资料转交给CFTC。经过统计整理之后，CFTC每两个星期公布一次
这方面的资料。
另外，CFTC还规定契约口数的最高限度，这称为“部位高限”；换言之，投机客
在任何特定商品中所建立的部位规模有一定的限制。目前，投机客在玉米部位上所净
做多或净做空的数量不能超过2400口契约，S&P500高限是500口，这方面的规定，主
要是为了防范大额投机客操纵行情。
CFTC把全体市场参与者分为三组：商业交易者、小额投机客与大额投机客。商业
交易者又称为“避险者”。他们的正常业务涉及现货商品的交易。就理论上来说，他
们从事期货的交易，是为了规避业务上的风险。举例来说，银行从事利率期货的交
易，藉以规避放款投资组合的风险；食品加工商从事小麦的期货交易，是为了冲销小
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麦现货交易的风险。避险者的保证金比较低，而且也不受“部位高限”的限制。
大额投机客是部位规模到达申报水准的交易者。CFTC定期公布商业交易者与大额
投机客的多／空部位。如果你希望知道小额投机客的部位，需要将未平仓量减去前两
类交易者的部位。
避险者、大额投机客与小额投机客之间的区分并不是很明确。精明的小额交易者
可以成为大额交易者。愚昧的大额交易者也会演变为小额交易者。许多避险者也从事
投机的交易，某些市场参与者也会玩弄一些手段，这足以扭曲CFTC的报告。举例来
说，我认识一位经纪公司的老板，他经常把一些富有的投机客户登记为避险者，宣称
这些客户之所以交易股价指数与债券期货，是为了规避股票与债券部位的风险。
商业避险者可以合法运用内线消息从事投机的活动。它们甚至可以藉由现货市场
来操控期货市场。举例来说，某家石油公司可以买进原油期货，故意延迟几艘油轮进
港的时间，造成现货市场供给不足。并推高期货价格，然后，将多头部位了结，转而
抛空，让数艘油轮同时进港交易，现货市场的供给恢复正常，迫使期货价格下跌而回
补。操纵市场是违法的行为，任何公司都会坚决否认涉及这类的交易。
就整体而言，期货市场的商业避险者拥有最佳的绩效。它们财力雄厚，而且掌握
内线消息。由于它们的长期胜算极高，应该追随它们的交易方向。例外的情况非常罕
见（例如：橙汁避险者），这正足以确认这个法则。
大额投机客的绩效一向很不错，但近10多年来的情况已经不同。过去，他们都是
富有的个人，利用自己的资金进行谨慎的投机。现在，所谓的大额交易者通常是指商
品基金而言，这些顺势交易的巨兽非常笨拙，至少就整体而言是如此。至于小额交易
者，他们是市场中著名的“走不知道路者”。
仅知道某些群体的多／空部位，这并不足以做成有效的推论，空头部位未必看坏
未来的行情，多头部位也未必看好未来的价格。商业交易者经常因为手中持有大量的
现货部位而放空期货，小额交易者总是做多，反映永远乐观的看法。如果你希望有效
利用CFTC的报告，需要由历史基准来评估目前的部位。
Curtis Arnold 提 出 一 种 分 析 交 易 者 承 诺 程 度 的 方 法 ， 后 来 被 《 Bullish
Review》（一份交易通讯杂志）的发行者Stephen Briese推广，这是衡量目前承诺与
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历史标准之间的差异程度。Bullish Review使用的公式如下：
COT指数＝（目前净额－最小净额）÷u65288X最大净额－最小净额）
其中COT指数＝交易者承诺指数（mitments of Traders Index）
目前净额＝商业与投机群体净部位之间的目前差额
最小净额＝商业与投机群体净部位之间的最小差额
最大净额＝商业与投机群体净部位之间的最大差额
净部位＝特定群体内，多头开约口数减去空头开约口数
交易为生
当COT指数上升而超过90％，显示商业交易者存在不寻常的偏多看法，代表买进讯
号。当COT指数下降而低于10％，显示商业交易者存在不寻常的偏空看法，代表卖出讯
号。
内部人员的交易
公开上市公司的主管与投资者，如果持股比率在5％以上，其买卖交易必须向“证
管会”报备。这些资料经过整理统计之后，“证管会”每个月公布一次。
整体来说，公司内部人员经常在低价买进而高价卖出，他们在价格大跌之后买
进，在行情大涨而价格高估时卖出。
内部人员的偶发性买进或卖出，通常没有特别的意义。举例来说，某高级主管可
能因为本身的财务问题而卖出公司的持股，或因为执行股票卖出选择权而买进股票。
根据研究显示，唯有当三位或以上的公司高级主管或大股东在一个月之内买进或卖
出，这才有重要的意义。这些行为预示着公司即将发生非常有利或非常不利的事件。
如果一个月之内有三个内部人员买进，股价可能上涨；如果一个月之内有三个内部人
员卖出，股价可能下跌。
股票交易所的会员
股票交易所的会员资格——尤其是专业报价商——相当于是印制钞票的执照。相
关的风险并不能阻止无数交易员花费数十万美元的代价，换取进入场内的特权。
会员融券比率（Member Short Sale Ratio，简称MSSR），是交易所会员融券数
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量相对于融券余额的比率。专业报价商融券比率（Specialist Short Sale Ratio，简
称SSSR），是专业报价商融券数量相对于交易所会员融券数量的比率，这两个数据过
去是极理想的股票市场分析指标，偏高读数的MSSR（超过85％）与SSSR（超过60％）代
表精明的专业交易员正在抛空，意味着市场接近头部。偏低读数的MSSR（低于75％）
与SSSR（低于40％）代表精明的专业交易员正在买进，意味着市场接近底部。这些指
标在1980年代开始逐渐失去功效，主要是因为选择权市场趋于普遍的缘故，场内交易
员有更多的机会进行套利。目前，我们无法判断场内交易员的抛空行为，究竟是因为
看空行情或进行套利。
畸零股的交易
畸零股的交易是指每笔数量不满100股的交易——市场中的小玩家。这挑起我们
对于华尔街的一些古老回忆。在100年以前，畸零股交易占总成交量的四分之一，即
使是在20年之前，畸零股交易还占总成交量�