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域。读者会合情合理地发问：那么今天是否还有？是的，我看还有几个。
一种似乎突出的交易技术是卖空，尤其是现在做卖空交易可以免除资本
利得税。我猜想索罗斯是对的，并且杠杆收购专家们的蜂涌而来，必将最终
把金融市场成长股票推到至高点，确实会如同1987年中期发生的那样。类似
的蜂涌云集曾于1972年到1973年把“一次性决策”成长股票推到了顶点，
随之而来的是令人惊恐的迸裂，按照索罗斯的说法，杠杆收购的迸裂之后将
是又一个杠杆收购高潮。
一旦理解了这些股票价值，就会很清楚地看到，一家公司（或一类公司）
的市场资本将在什么时候大大地超过一个富有经历的私营企业——这区别于
由经纪人组织的联合基金——愿意持有同样商品作为投资的支出水平。因
此，在一定时候应当有一种空头机会发生（最好是等到暴跌实际发生之前：
我们从日本的情况可以看到，太高的股票仍然能继续走高）。
判断上的错误会使卖空者花费一大笔钱财，同时巨大的财务问题也会强
烈地打击他。针对此种情况，一种相反的措施是格雷厄姆大量分散化技巧。
本杰明·格雷厄姆坚持认为：为了安全起见，投资者应当尽可能地买入每一
种符合其准则的股票。这将减少“把几个鸡蛋放在同一个篮子里”的危险性。
相反地，当卖空的股票疯狂地上涨时，投资者应当尽可能地拥有最广泛的分
散路线。若一个10％的抛空差额上涨了五倍，你会觉得十分不利，以至于在
错误的时机卖光所持股票以抵偿欠款，担心价格继续上涨会把你抛入贫民窟
中去。如果你的空头限制在1％的范围，你会无所谓地注视着大锅里不断冒
泡的情景。
尽管如此，卖空仍是一种极其令人忧虑的事。这种操作技巧只能由专业
人员来做。我觉得将来从事这种职业的合伙组织将变得更加有限。最好的卖
空交易者似乎是那些专门从事卖空交易的人，因此我希望看到更多的合伙组
织只做卖空交易。
还有其他的投资方式吗？农场一度被认为是最保守的投资方式。今天在
国外的某些地方仍然是这样。美国一大部分农场连同银行家的投资，处于十
分绝望的境地。然而正如詹姆斯·罗杰斯所观察到的其他国家的情况那样，
没有农场主的美国是不可想像的。因此农业一定会充满更大的吸引力，或者
至少可以令人刮目相看。我可以凭经验证实这一点，但这又是一个高难度的
游戏，只对那些经验丰富的、亲手接触过的职业人员适用。因此购买原始的
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农业土地，而不是经营农场似乎是最安全的。
总是有些领域，以前繁荣兴盛，但现在却不受欢迎，以至于几乎没有信
托机构愿意考虑它们。但是你要记住一般原则：以前成为时尚的东西将再度
成为时尚，因此只要你有胆识、头脑灵活，你总会发现机会。
艺术品本身也总是发生各种问题：如“是否值得收集”等等。然而，这
是另一种类型的机会，适合投机而非投资。从定义出发，投资具有内在收益
的令人满意的回报，因此即使没有市场也可以是一种较为称心的持有方式。
如果你通过改变人们想法的方法来推动股价上升 （或下降），那只是投机而
已。
国际投资
如果说所有美国货币资产投资于海外的比例，必须大体上符合主要外汇
市场的资本化程度的话，那么大部分美国机构资产组合应当投资于海外。但
是，由于地方沙文主义的作用，上述情况不会发生。尽管如此，上述的比重
在未来的几年里肯定要上升，因此美国机构资产组合应当继续流向海外。如
果你能提前将自己置身于即将出现发展的地方，你会做得相当出色，而基金
投资是最容易的方式。人力资源高于任何其他资源，因此从经济学的角度出
发，应该向环太平洋国家投资。中国是那个地区的经济酵母，因此有前景的
地方是那些接纳中国人较好的地方，如泰国、印度尼西亚。
同样你可以考虑对海外经济增长最快的国家投资，即使它们已经被人发
现，也不为晚。这里，基金又是较便利的投资方式。
投资机会：O=V…P
所有的投资机会都存在于价值与感觉的差异之中 （机会=价值…感觉）。
也就是说，如果你觉得某种东西值得交易，并且价格被严重扭曲，你就会获
利。
因此对于任何一种策略而言，首要的规则是：“你必须理解价值。”当
然，这取决于你对要投资的公司数据的充分研究和了解。众多投资者和股票
经纪人却并不明白他们所买的公司股票的平均成熟期、公司使用的折旧率、
边际利润的可变性、存货周转率 （这似乎不可思议，但是大多数人甚至未理
解募股章程以及公司的“10K特性”）。依据詹姆斯·罗杰斯线而制成的利
差总分析表是一个极出色的开始，它是基于一个人细心关注事物变化的假定
而制成的（当我从事利差分析的时候，有人常常花费数年时间做工业利差分
析）。除了数据外，公司的第一手材料是极端重要的。如果投资者不能花时
间从事上述分析的话，应当请别人代为投资。
交易时机选择
怎样才能够抓住总体市场行情的涨落呢？大师们的意见并不一致。乔
治·索罗斯、迈克尔·斯登哈德、菲利普·卡洛特、约翰·耐夫，以及其他
一些人，包括沃伦·巴菲特和本杰明·格雷厄姆，能够而且确实在股权和保
护性资产之间根据股市的高估或低估而不停地转换。另一方面，彼得·林奇
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和拉尔夫·旺格，以及菲利普·费雪、约翰·汰姆普莱顿认为策略并非常常
奏效。
因此，很明显这里没有固定的规则。
对于交易者，尤其是保证金交易者来说，如果他在行市的相反方向被套
时间太长将会被淘汰出局。这时没有挽回的余地，因为时机的把握是最关键
的。然而对于一个合格的股票采集者来说，这未必是对的。如果一个人相信
好的股票在20年里上升20倍的话，尽管有时会出现1/3左右的跌幅，他也
会决定随这一行业的起伏而起伏，而决不是间断性地购买，去赚取一点额外
收入。像彼得·林奇或迈克尔·斯登哈德这类交易者能够以最有利的方式进
行买卖。但是长期投资者如T·罗·普赖斯或菲利普·费雪之类（还包括沃
伦·巴菲特，主要因为其核心资产）则会认为你很可能超过自己的智力限度：
你可以完成一个灵巧的销售，然而往往是你会在股票价格再次过度上涨到来
以前，无法保证能再次买入。
大多数出色的股票分析家皆是很差的市场行情分析者，反过来也是这
样，像击球者和投掷者的差别一样。但是一个蹩脚的市场分析者仍然完全能
够通过股票分析获得成功。的确，总体市场下跌的最好信号是到处都有价格
被明显低估的股票。
如果你试图选择市场时机，如何着手呢？首先，测算一下股票与固定收
入证券的相关性。例如1989年初如果你拥有道·琼斯工业平均指数，你将会
获得大约8％的收益。但是此时无论短期公债，还是高质量的公司债券都将
获得9—10％的收益。因此，相比之下，标准工业股票并非是特别有吸引力。
然而，像索罗斯所强调的那样，投机行为的存在只是因为人们对投机的
渴望。因此，你可以在原则上是正确的，也可以不与市场各个时期保持同步
性。别为此而担心。
互助基金怎么样呢？
你或许会得出结论：尽管很难仿效大师们比如彼得·林奇或者约翰·耐
夫的技巧，但是你可以通过投资于麦哲伦基金或者温莎基金而购买他们的一
份劳务。同样你可以投资于米查利原始资本基金、旺格的橡树子基金、索罗
斯量子基金 （对外国人）等等。换句话说，难道好的基金不是一个令人满意
的投资方法吗？回答是�